Apollo Global Management 首席经济学家 Torsten Slok 于 2026 年 10 月 24 日发布 Daily Spark 笔记《No Signs of AI Payoff Outside the Tech Sector》。核心判断很直接：尽管投入巨大、舆论火热，科技板块以外的美国企业仍未从 AI 获得财务回报。
要点
| 内容 | |
|---|---|
| 作者 | Torsten Slok，Apollo Global Management 合伙人兼首席经济学家 |
| 笔记 | Daily Spark，2026 年 10 月 24 日 |
| 标题 | No Signs of AI Payoff Outside the Tech Sector |
| S&P 493 | S&P 500 去掉 Alphabet、Amazon、Apple、Meta、Microsoft、Nvidia、Tesla（Mag 7） |
| 人均营收 | Mag 7 上升；S&P 493 持平 |
| 利润率 | Mag 7 上升；S&P 493 持平 |
| 生产率 | 文中第三图（TFP）仍未见 AI 推升生产率的证据 |
| Slok 结论 | AI 故事将在 S&P 493 而非 Mag 7 决定 |
背景
Slok 把 S&P 493 定义为去掉 Mag 7 后的 S&P 500。笔记图表显示 Mag 7 人均营收与利润率上升，其余公司持平。第三图依据旧金山联储经产能利用调整的全要素生产率（TFP）序列，仍未见清晰的 AI 生产率加速。
他写道，主流企业开始把 token 支出看成拖累利润率的成本中心，而不是增长来源。VC 支持的公司在花更多 token；主流企业并不需要最新模型，也不愿为此付费。只要 agentic AI 与 token 支出仍局限在经济的一小部分，宏观效应就会很有限。
往前看，Slok 问的是：即便模型商品化、价格更便宜，主流企业能否把更便宜的「智能」变成更高营收与利润率。他对此并不乐观。「AI may be a great calculator, but in business, intelligence is mostly judgment，」他写道。AI 不懂 accountability、trust、culture、unwritten rules、ethical trade-offs 与 fairness，而这些因素塑造声誉风险，最终影响营收与利润率。
TechCrunch 的 Anthony Ha 于 2026 年 10 月 25 日约 9:57 AM PDT 报道同一笔记，引述「zero financial payoff」原句与关于 judgment 的论述，并提到最近其他研究也发现 AI 尚未带来显著生产率提升（该文未点名具体研究）。
Fortune（Jason Ma，2026 年 10 月 24 日）及 Yahoo Finance 转载把周六这篇放进同周系列警告里。据 Fortune/Yahoo 对 Slok 同周其他笔记的综述（不宜写成「零回报」那一篇独有的内容），他较早还谈到 token 支出增速放缓、「circularity」融资与支出问题，以及约 80% 的头部 1% AI 支出方为 VC 支持公司。Fortune 还把本周笔记与市场压力联系起来，提到 CoreWeave 当月跌超 30%、部分 AI 相关信用违约互换（CDS）走阔。这些市场数字来自 Fortune 报道，不是周六「零回报」笔记正文里的主张。
反应与影响
TechCrunch 与 Fortune/Yahoo 的报道放大了 S&P 493 框架，投资者更关心 AI 回报能否扩散到超大规模科技公司之外。Slok 本人的结论仍是：目前科技板块外尚无营收或利润率改善的证据。
尚不清楚
- S&P 493 的人均营收或利润率是否会在模型更便宜后回升。
- 若利润率持续持平，主流企业还会把 token 预算维持多久。
- TechCrunch 提到的「其他研究」具体指哪些。
- Token 支出高度集中在 VC 支持公司的格局，会否随企业采用加深而缓解。